投稿日:2022.6.11、更新日:2023.6.11、2024.5.28
こんにちは！
この記事は、Jフロントリテーリング【３０８６】に関心のある方に向けた株主としてのコメントをまとめたものです。
なお、２０２４年５月の株主総会の内容を追記し、記事をアップデートしています（更新箇所は青字です）。
・『我慢する社員はダメになる』 VS 指名委員会等設置会社
・次期中期経営計画期間中は”踊り場”？
【目次】
【銀座シックス】
１ Jフロントリテーリングについて
⑴ 会社概要
大丸や松坂屋の百貨店に加えパルコなどを有する企業グループ。
２月が決算月です。
売上高４１３４億円、総資産１.１兆円、時価総額３９６２億円の事業規模です。
PBRは１.０１倍であり、”東証の指導”をクリアしています。
基本理念
私たちは、時代の変化に即応した高質な商品・サービスを提供し、お客様の期待に応えるご満足の実現を目指します。
私たちは、公正で信頼される企業として、広く社会への貢献を通じてグループの発展を目指します。
グループビジョン
”くらしの「あたらしい幸せ」を発明する。”
セグメント
百貨店意外にもさまざまな事業を展開しています。
特に、ディベロッパー事業に力に強いことが特徴と思います。
●百貨店事業：大丸、松坂屋
●SC事業：パルコ
●ディベロッパー事業：「錦三丁目２５番街区計画」
●決済・金融事業：カード事業、保険代理店事業
●その他：卸売業、人材派遣業
中期経営計画（２０２１〜２０２３）
●３つの重点戦略
・リアル×デジタル戦略
・プライムライフ戦略
・デベロッパー戦略
●経営構造改革
・ビジネスモデル改革によるコスト削減
・事業基盤の絞り込み
●経営基盤機能戦略
・財務戦略
・人財戦略
・IT戦略（守りのIT）
⑵ 株主になったきっかけ
地方都市に住んでいた時、東京出張のお土産を大丸東京店でよく買っていました。
東京に住むようになってからスーツなど、ますます大丸東京店を使うようになり優待欲しさから株主となりました。
NISA口座で約５年保有し、売却後、再度特定口座で株式を購入し現在に至っています。
⑶ ２０２４年２月期の経営分析
収益性
・売上高総利益率：４８％
・売上高営業利益率：１１％
収益性は連続して向上しています。
コロナから復活したと考えても良いと思料します。
安全性
・流動比率（２００％以上が望ましい）：７４％
・自己資本比率（３０％以上が望ましい）：３５％
短期的にも中・長期的にも懸念が残る数値です。
ただし、前期に比べて改善傾向にあります。
会社も借金返済に注力するとのことで、方向性は良いと考えます。
効率性
・有形固定資産回転率：０.８９
前期よりも向上しています。
新規の有形固定資産への投資が少ない一方での増収の影響と考えます。
ただし、今後は名古屋の百貨店改装の影響などがありそうです。
⑷ ２０２３年２月期の経営分析
収益性
・売上高総利益率：４７％
・売上高営業利益率：５％
収益性は前期よりも向上しています。
コロナ禍のリベンジ消費にとどまらず、恒常的な収益性の改善につながるかどうかに注目しています。
安全性
・流動比率（２００％以上が望ましい）：６３％
・自己資本比率（３０％以上が望ましい）：３３％
短期的にも中・長期的にも懸念が残る数値です。
前期に比べても改善は見られません。
今後、インフレや金利の上昇等の事業環境の変化が会社に及ぼす影響が気になります。
効率性
・有形固定資産回転率：０.７７
ディベロッパー事業に注力していることで回転率は不動産会社なみの水準となっています。
ただし、有形固定資産の金額そのものは昨年よりも低下しており、新規の大規模な投資がなされていない点は安心材料と考えます。
⑸ ２０２２年２月期の経営分析
コロナ禍の厳しい環境下で、増収増益そして増配は立派だと思います。
収益性
・売上高総利益率：４５％
・売上高営業利益率：３％
粗利率の高いビジネスモデルです。
ただし、販管費が多く営業利益は低めです。
これが、将来の成長のための一時的な投資によるものか、構造的にコストがかかるのかを見極めることが大切だと考えます。
安全性
・流動比率（２００％以上が望ましい）：６８％
・自己資本比率（３０％以上が望ましい）：３０％
短期的にも、中・長期的にも懸念される数値となっています。
不動産投資に注力し続けてきたことに加え、コロナ禍が加わった結果の安全性の低さだと考えます。
ただし、数年前の株主総会で財務面の懸念についての質問に対してはそれ程危惧べき水準ではないとの回答がありました。
今後も、安全性と成長性のバランスをとりながらの経営がなされると推測します。
効率性
・有形固定資産回転率：０.６９
小売業というよりは、不動産業のような低い数値となっています。
巨額な不動産を有している一方で、売上高はそれに追いついていないと考えます。
また、非流動資産を見てみると、有形固定資産が４８００億円、投資不動産が１９００億円となっており、不動産に力を注いでいることが伺えます。
【株主優待】
２ 株主総会等
⑴ ２０２４年５月の株主総会
第１７期定時株主総会 ２０２３年５月２５日（木） 大手町三井ホール
ライブ配信を視聴しました。
新社長が議長を務めていました（冒頭拍手あり）。
取締役会、指名委員会、監査等委員会、報酬委員会から報告がありました。
事業報告はビデオで説明され、その後、対処すべき課題ということで次期中期計絵計画（２０２４〜２０２６年）が社長から語られました。
主な質疑応答
【事前】
Q．インバウンド対応について
A．現状では、ラグジュアリー品を中心に大丸・松坂屋は過去最高のインバウンドの売り上げを得ている。
今後もコロナ前の１.５倍の売上を見込んでいる。
海外企業との連携を通じて海外富裕層の取り込みを重視する。
Q．次期中期経営計画の目標値が保守的ではないか？
A．中期経営計画（２０２４〜２０２６年）は”変革”の時期と位置付けている。
既存百貨店の改装等でコストがかかることを踏まえたもの。
２０２７年以降の成長に期待してほしい。
Q．株主優待（パルコ終了）について
A．パルコの終了についてはクレジットカード会社との契約終了によるもの。
今後については未定であり検討していく。
【会場】
Q．人権（横田めぐみさんの拉致問題の啓発）を踏まえた各種取り組みについて
A．ご指摘いただいた、集客効果、広告効果、企業イメージの向上、労働組合との相互理解等は認識している。
当社は人権尊重を掲げており、それをバリューチェーン全体として取り組んでいる。
具体的には、人件デューディリエンスとして、eラーニングでの教育や取引先のアセスメントなどがある。
社会的価値と経済的な価値の実現を目指したい。
Q．収益認識に対する会計基準の影響（総売上高、売上収益）について
A．投資家の判断を誤らせないための措置である。
当社はIFRS（国際会計基準）を採用しているため、売上収益（手数料のみ、ネット）を計上している。
ただし、国内の同業他社は国内会計基準のため総額売上高（グロス）を表示している。
よって、当社の場合総額売上高では１兆円を超えるが、売上収益では４０００億となってしまい、他の百貨店会社との比較が困難となる。
そのような趣旨での表記である。
Q．高質高揚消費層は７都市に存在するのか？
A．各店舗の状況、シンクタンクの調査結果からそのように考える。
Q．社長の出身地は？
A．神戸であり、大丸神戸が小さい頃から好きで当社への入社に至った。
Q．化粧品の販売に対するコンプライアンス違反について
A．取引先全てについて当社のみで完璧に管理するのは困難である。
薬機法に基づく対策として、立入検査、知識の付与、社内教育、動画、集合教育、eラーニング等に取り組んでいる。
この問題は終わりのないものである。
従業員の意識とマネジメント（仕組み）について複合的にアプローチを続けていく。
Q．今後３年間の株価について
A．株価はさまざまな要因により左右される。
当社が２０３０年、２０４０年に向けて成長するためには、しゃがむ必要もある（減益）。
コンテンツ事業等の新規事業の立ち上げ、金利上昇による借金返済の重視などを含めて対応していく。
Q．外商カードの駐車場サービスの終了について
A．駐車場サービスについては、個別によってサービス内容が異なる点をご理解いただきたい。
Q．JFRカードの加盟店について
A．名古屋、関西は加盟店が多い、東京はこれからと認識している（銀座に新規）。
Q．高質高揚消費層に対する日本文化（文楽、歌舞伎等）のアピールについて
A．現在はコンテンツを保有することを重視し、商品は百貨店、IP（知的所有権）はパルコを通じて実施している。
当社は４００年の歴史があり、ご指摘の日本文化との親和性が高いと考える。
トライしていきたい。
決議事項
⚫️取締役１０名選任の件
拍手を持って承認・可決されました。
なお、閉会の後で役員の紹介がありました。
株主総会雑感
どうしても三越伊勢丹と比較してしまいます。
良かった点は、若くて元気な社長になり三越伊勢丹と同レベルになったと思います。
議事運営も上手で、株主からの質問に対して担当者を指名したのちに自分が補足するスタイルは好感が持てました。
あと、次期中期経営計画は”変革”とアピールしていましたが、中身は深化、向上、拡充となっており、違和感を感じました。
株主からは”種まき”の期間との発言がありましたが、自分の解釈では、何といっても金利の上昇を踏まえ多額の借金を返済することを最優先とする”踊り場”ではないかと捉えています。
そのように考える根拠は自己資本比率の低さ。
例えば、三越伊勢丹が４５％であるのに対して当社は３３％という状況です（財務担当者もそのことは付言してました）。
そのような”踊り場”、会社の動向を注視していきたいと思います。
⑵ ２０２３年５月の株主総会
第１６期定時株主総会 ２０２３年５月２５日（木） ニューピアホール
ライブ配信を視聴しました。
社長の挨拶に続いて、取締役会の議長、締め委員会、監査委員会、報酬委員会の代表からの報告がありました。
業績は増収増益、そしてガバナンスを強化しつつ再成長を目指すとのことでした。
質疑応答についても、担当役員が回答しそれを議長が補足するというスタイル。
良い経営ができている印象でした。
主な質疑応答
【事前】
Q．フィナンシェへの出資の効果について
A．事業ポートフォリオの見直しの一環として、７.５億円投資した。
デジタル技術（特にブロックチェーン技術）に強い会社であり、eスポーツやWeb３領域全般での活躍が期待できる。
Q．銀座SIXの業績について
A．前期は過去最高の業績だった。
インバウンドは３割低下したが、国内富裕層がそれを補ったことが要因。
特に、ラグジュアリブランドの効果は１.５倍だった。
テナントの新陳代謝もうまく行っている。
なお、クレジットカードのポイントの共通化についてはシステム的にハードルが高いと認識。
Q．株主優待の改善について
A．これまで、生鮮食料品、オンラインショッピング、レストラン・喫茶店などを株主優待の対象範囲として拡充してきた。
今後も利便性向上に努める。
【会場】
Q．配当について
A．配当性向３０％を目標としている。
基本的にはキャッシュフローの創出状況を踏まえ、成長投資と財務を優先した上で残りの利益を配当としている。
なお、今回は２円増配の３１円とした。
Q．グループの土地の簿価と時価について
A．簿価は約４１００億円、時価は約８０００億円である。
Q．百貨店における化粧品や食品売り場従業員の表現について
A．法令についての知識をeラーニングや集合教育を通じて取得させ、従業員等のコンプライアンス意識の向上に努める。
Q．CVC（コーポレートベンチャーキャピタル）投資（特にエグジット）について
A．CVC投資については、
・スタートアップ
・ビジョン実現に向けての改善
・人材育成
・財務リターン
の４つのポイントがある。
元々、エグジットは考えてはいるが、研究開発的な面が強いため、財務リターンよりも戦略リターンを優先して考える。
Q．ROIC（投下資本利益率）の向上について
A．経営指標としてはROE（自己資本利益率）もあるが、当社としては自己資本のみならず借入金を含めた投下資本に対する利益率を重視している。
特に、ディベロッパー部門の収益性向上を期待している。
そして、ROIC向上のために事業別ROICを導入するとともに、各事業所の取組をホールディングとしてチェックする仕組みとしている。
Q．クレジットカードが百貨店、銀座SIX、パルコでバラバラな件について
A．グループ外の会社が運営している場合もあるので、グループ内で運営できるような方向性で共通化を目指す。
ただし、会員基盤を毀損させないよう慎重に実施していく。
Q．クレジットカードの年会費２２００円の無料化について
A．アプリを含めクレジットカードの利便性向上に努める
Q．コンプライアンスについて
A．店舗のセールストークについてルールを守りながらの表現力のレベルアップに努めている。
A．当社社員のみならず、取引先が関わっている場合もあるが他社の件については差し控える。
決議事項
・取締役１１名選任の件
拍手を持って賛成・可決されました。
株主としてのコメント
全般的に生産性のある株主総会だったと思います。
ただし、いくつか気になったことがあったのでコメントします。
今後攻めの経営姿勢で臨むということと、事業ポートフォーリオの拡充の関係がよくわかりませんでした。
というのも、攻めの姿勢であれば経営資源を集中することが基本ですが、百貨店とディベロッパーの２本に分散するとのことだったからです。
また、今後金利が上がることが予想される中、不動産投資は長期ならともかく、短期的には厳しいのではないかと考えます。
大手財閥系の不動産会社の株価低迷がその証左です。
どちらかといえば、百貨店に経営資源を集中させている三越伊勢丹HDの方が攻めの姿勢としては投資家の理解が得られやすいと考えます。
あと、株主優待の利便性向上が説明されましたが、その一方で利便性が毀損されている部分もあります。
２０２２年５月からデパ地下のタイムセールでは株主優待（１０％割引）が利用できなくなっています。
三越伊勢丹HDではそのような、ケチくさいことはありません。
守りの時は頑張っていたと思いますが、これからインフレの時代にしっかりと（他社に出し抜かれないように）攻め切れるのか？
株主として気になりました。
⑶ ２０２２年５月の株主総会
第１５期定時株主総会 ２０２２年５月２６日（木） ニューピアホール
ライブ配信を視聴しました。
社長の挨拶に続き、指名委員会、監査委員会、報酬委員会の各長の方から業務執行状況についての説明がありました。
質疑応答については、社長の多くの方からの発言を促す姿勢に好感を持ちました。
主な質疑応答
【事前の質問】
Q．取締役の構成について
A．独立・社外取締役が過半数となりガバナンスの強化を図っている。併せて善管注意義務を果たすことに注力し企業価値の向上に努めている。
Q．中期経営計画の進捗状況について
A．生活を豊かにする商品群の強さと優良な顧客を大切にし、”守り”から”攻め”に転じつつある。
Q．株主優待の改善について
A．パルコについては紙からクレジットカード化を図った。
通販についても１０％引きとできるようにした。
パルコと大丸・松坂屋カードの統合については検討を続ける。
【会場からの質問】
Q．百貨店事業のメリットについて
小売業のエリア拡充、小売以外の業務の多様化、業務の効率化、人材の多様化などの点でシナジーが生じている。
ただし、B to BのパルコとB to Cの百貨店の基幹システムの統合については引き続き検討を重ねる。
Q．人材戦略（女性の活躍）について
A．女性の管理職への登用が進んでいる。
Q．従業員の賃金の向上について
A．さまざまな点を考慮し、年収ベースでの給与向上に努めている。
Q．（海外を含む）富裕層の取り込みについて
A．コンテンツとタッチポイントの２つが重要と認識。
コンテンツとしては現代アートと機械式高級腕時計の拡充を図っている。
タッチポイントとしては、使いやすいアプリ（英語版、中国語版を含む）を作り２０〜３０代へのオンラインでのアプローチに努めている。
Q．同業他社との比較した際の強みについて
A．不動産やエンタメに強いパルコがグループ内にあること、全国に店舗を展開していること、アプリの開発等やり切る力があること、外商を通じた富裕層へのアプローチなどがある。
Q．名古屋の不動産開発について
A．パルコでもない百貨店でもない豊かな生活に資するメディアセンター的なものの２０２６年の実現を目指して準備を進めている。
決議事項
●定款一部変更の件
●取締役１０名選任の件
拍手を持って賛成・可決されました。
最後に役員の紹介がありました。
⑷ 株主還元
配当
１株あたりの配当の推移は以下のとおりです。
２０２４年２月期：３６円
２０２３年２月期：３１円
２０２２年２月期：２９円
２０２１年２月期：２７円
２０２０年２月期：３６円
２０１９年２月期：３５円
２０１８年２月期：３５円
２０１７年２月期：２８円
好業績を反映し、増配されています。
株主優待
大丸・松坂屋お買い物ご優待カード（１０％割引）
【大丸のデパ地下にて】
３ 株主としてのコメント
⑴ 同業他社との違いについて
JFRの強みは何と言っても百貨店と不動産の日本柱であることと思います。
これに対して、丸井は百貨店と金融の２本柱、そして三越伊勢丹は百貨店中心の戦略と考えています。
各社の戦略が今後どのように明暗を分けるのか？興味深いところです。
⑵ 株主総会雑感
過去に数回株主総会に参加し質問したことがあります。
非常に真摯な態度でお答えいただいたことを覚えています。
株主側も”ふつうの質問”をする方が多く、総会に参加していて気持ちの良い時間を過ごすことができました。
株主を含め、金融機関やテナントなど会社とステークホルダーとの関係が比較的良好なのではないかと思います。
⑶ 長く株主をしていて気になっていること
株主優待カード
１０％割引となる株主優待カード（大丸松坂屋カード）を愛用しています。
ただし、２０２２年5月ごろからデパ地下の特売品での利用が禁止されるようになってきたようです。
JFRはこのように”しれっとセコイことをする組織文化”があるように感じています。
以前は利用していたクレジットカードも年会費を徴収するようになったので退会しました。
株主や消費者の期待や信頼をもっと大切にする組織文化が醸成されることを期待します。
株主総会でのある役員の対応
株主総会における質疑応答で手に持った何度も紙を見ながら回答している役員がいました。
想定問答集なのか事務局からの資料なのか分かりませんが、株主からの基本的な質問に対して紙を見ないと回答できないというのはちょっといただけません。
機関設計で厳しいガバナンスを目指しても、役員の対応（力量）が追いついていかないのでは意味がありません。
渡辺一雄さんの「我慢する社員はダメになる」
大丸といえば、『我慢する社員はダメになる』という渡辺一雄さんのエッセイを思い出します。
昭和の時代の大丸勤務の実態を明らかにしたものですが、この本を読んで大丸という会社の恐ろしさを感じました。
現在のJFRは機関設計としてはガバナンスが一番厳しい、指名委員会等設置会社となっており、過去のようなことはないとは思いますが・・・。
この本は、会社を多面的に長い時間軸を持ってかつ多面的にみることの大切さを教えてくれます。
【大丸京都店前にて】
４ まとめ
Jフロントリテーリングについて述べてきました。
株主を５年以上続けていて、質の高い商品をお値打ち価格で購入できたことなどのありがたい面がある一方で優待内容の改悪や役員の力量不足について懸念を感じています。
また、百貨店はそれぞれ独自の戦略で生き残りを図っており、JFRの百貨店と不動産の２本柱戦略の成果を期待しながら株主を続けていこうと考えています。
お読みいただき、ありがとうございました。
※当ブログに掲載されている所感は、あくまでも個人的見解に基づくものであり、特定銘柄への投資を推奨するものではなりません。投資は自己責任でお願いします。
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